红周刊 记者 | 张晓添

美国收水不存在外资从中国市场大幅流出的可能性。对中国投资人来讲，要关注的一点是美股会不会暴跌。如果说美股暴跌，对A股的冲击也可能会比较大。

“由于稳增长压力较大，2022年货币政策、财政政策仍会继续发力，资本市场流动性环境或进一步宽松，从而利好A股。随着PPI的回落，总体通胀压力会大幅度减轻，周期类股票的走势可能回落，但高成长行业迎来较大机会。”中泰证券首席经济学家李迅雷在本周接受《红周刊》专访时如是说。他认为，2022年大市值、价值型股票的走势可能好于中小市值股票，即沪深300指数的走势要好于中证500指数。

2022年通胀压力不大

稳增长政策利好A股

《红周刊》：您对2022年经济增速的预测是多少？随着基数抬升，实现目标增速的难度是否也会加大？

李迅雷：2021年的经济增速应该会达到8%，这当中确实存在基数效应。2021年确定的增长目标是6%左右，我们确定增长目标时基本会按照0.5个百分点的幅度来调整，所以2022年增长目标可能会在5.5%左右。考虑到基数效应消失，要实现5%以上的增长，难度还是比较大的。

因为中国经济增长当中有大约30%是来自于房地产。房地产投资是否能稳得住、新开工面积的增长稳得住，是一个核心问题。

《红周刊》：再聊聊三驾马车中的出口。自2020年以来，中国的外贸出口在疫情防控期间持续强劲。根据商务部数据，2021年前三季度货物和服务净出口对GDP增长的贡献率达19.5%，拉动GDP增长1.9个百分点。2022年出口还会延续强势吗？

李迅雷：净出口的贡献度应该会有所下降。2020年和2021年的出口增速都是超预期的，2022年再超预期的概率就不大了。

因为疫情总体好转的趋势未变，最差的时候已经过去。虽然又出现新的病毒变种奥密克戎，但它的严重性不如德尔塔病毒。总体来讲，疫情对经济对社会的影响程度在逐步减弱。

这对中国出口不那么有利。因为西方国家现在处于一种半开放状态，中国一直比较好地控制疫情，一旦解除部分管制措施、提高对外开放度的话，会不会让中国面临比较大的疫情压力呢？

从这个角度来说，印度、越南这类新兴经济体或对疫情的承压能力更强一些。疫情放缓，对这些国家的出口相对更有利。

《红周刊》：2022年CPI通胀与PPI通胀将如何发展？对于投资者来说，又能找到哪些线索呢？

李迅雷：2021年CPI和PPI的剪刀差创下历史新高（见附图），显然是不合理的。2022年这种剪刀差会朝着比较正常的水平“回归”，也就是PPI可能回落，CPI则可能走高，但CPI最多也就到2.5%左右。考虑到整个经济增速在回落，需求在下降，通胀大幅上升是不太可能的。

所以，2022年我认为通胀压力并不大。并且从11月的数据来看，核心通胀并没有显著上升，说明中国还是缺乏通胀基础。那么，随着PPI的回落，总体通胀压力会大幅度减轻。

PPI上行对上游企业有利，所以2021年周期板块的走势比较强，而医药、生物、计算机、电信这些行业相对来讲走势比较弱。2022年，随着PPI的回落，周期类的股票走势大概又会回落，那些高成长的行业还是可以看好。

《红周刊》：2021年中国已经实施两次降准，一次LPR利率下调。在“稳增长”的政策背景下，2022年货币政策进一步宽松的空间如何？财政政策的力度和空间又如何？

李迅雷：从货币政策看，利率和存款准备金率都有继续调降空间。

考虑到2022年稳增长的压力较大，仅仅货币政策发力是不够的，还必须要通过财政政策发力，据2021年的月度数据，财政总体“收大于支”，这跟地方政府降杠杆的总目标相一致。因此在财政政策上，2022年的力度肯定比2021年要大。并且一些产业政策、区域政策也需要发力。

《红周刊》：随着稳增长政策预期逐步落地，2022年资本市场当中流动性态势会如何变化？

李迅雷：流动性将会进一步宽松。在降准、降息的预期之下，央行实际上希望看到宽信用的局面，也就是提高风险偏好度。这样的话，A股市场估值水平可能得到提升。

房地产向下拐点已出现

新基建短期难堪大任

《红周刊》：稳增长政策和调控为主基调的房地产行业呢？

李迅雷：房地产是“年年岁岁花相似，岁岁年年人不同”。它不仅是受到货币政策、利率环境的影响，还受到房地产周期的影响、受到人口老龄化加速的影响、受到城镇化率增速放缓的影响。货币环境宽松以及流动性的改善，只是一个短期性的因素，而长期性的因素在推动房地产整个大周期回落。在这种情况下，我觉得2022年的房价表现不会太乐观。

房地产长周期当中的拐点我认为已经出现，它将呈现一个长期下行的趋势。当然，这个下行的过程也会受到政策影响，会比较平缓。所以，房地产周期性的特征也会更弱。

我不太喜欢讲周期，我更多是看长周期的影响。我更喜欢说“分化”。分化更能反映我们现在存量经济主导下的经济特征。

《红周刊》：2022年预期新增基建投资、尤其是“新基建”投资，能在多大程度上抵消房地产投资的下滑？

李迅雷：新基建和传统基建的比例基本上是2:8。如果要把新基建这一部分做大——比如说增长50%——在旧基建不继续做大的情况下，那么两者的比例变成3:7，新基建的作用仍很有限。

过去三年，基建投资的增速非常低。分析师们每年预测结果都是增长10%，实际的增长大概也就2%，出现预测偏差的原因在于高估了新基建的拉动作用。之前预期，5G、充电桩、人工智能云计算抑或城市轨道交通等投入都是大幅增加的，但实际上这些投入比预期要小得多。

一方面，由于债务影响和优质项目更少使得地方政府的基建投资能力不足。另一方面，基建受到了民间投资意愿不足的约束。因为在基建投资中，政府投资的占比只有20%，剩下的80%要靠企业来投资。

美国“收水”不会致外资大幅流出

明年龙头价值股会优于中小市值股

《红周刊》：您一直强调，A股会长期处于结构性的行情。基于刚才分析的经济大环境，展望2022年，A股结构市还会延续吗？

李迅雷：短期来看，所有的资产价格都要遵循“均值回归”的必然性，也就是贝塔的均值回归。2022年市场中的低估值板块或会有一定幅度上涨。但我认为这些板块不存在大幅上涨的基础。

大幅上涨的一定还是在高成长的行业里面的公司，这些公司股价的上涨不只是依靠均值回归。这些低估的品种，我觉得它更大的机会来自阿尔法，而不是来自于贝塔。

先那些低估值的周期性板块，一定程度上实现了均值回归。虽然它们的估值水平比历史水平仍然较低，但2022年估值进一步抬升的动力可能不足。

因为A股市场面临双向扩容。2021年新增股票是500只是历史上最多的。与此同时，资金面也在扩容，比如基金规模在不断的增大，A股连续45天成交额过万亿。这样的话，原先低估的品种要实现估值的均值回归是比较难的，这样的品种可能在某段时间会出现一定的上涨，但是长期来看的话，由于股票供给越来越多，它在估值方面也没有特别大的优势。

《红周刊》：美国货币政策“收水”的态势基本确定，而中国已开始宽松，这样的背离，会给国内投资者带来怎样的影响？

李迅雷：我觉得美国“收水”不存在外资从中国市场大幅流出的可能性，但是会从其他新兴市场流出，比如最近我们看到的土耳其。那些新兴市场货币体系非常脆弱，一旦美元回流的话，其货币的贬值压力就会提高。大家现在都很关心美国的股市是否存在泡沫，但那些新兴市场的泡沫可能更大。尤其等到美元开始加息、导致外币流出的话，对那些新兴市场受到的冲击可能会比较大。

对中国投资人来讲，要关注的一点是美股会不会暴跌。如果说美股暴跌，对A股的冲击也可能会比较大。

《红周刊》：若中美利差收窄，人民币兑美元汇率是否会从当前水平走软？

李迅雷：人民币汇率这两年处在一个升值过程中，一方面是由于美元及其他货币超发；另一方面是由于中国贸易顺差的提升。

2022年即便中国采取降息措施，降息幅度可能也不会太大，更多是宣示意义、引导货币宽松的预期。那样的话，中美之间的利差还是会处在可以接受的合理范围内，比如说80到100个基点。

《红周刊》：2022年，随着各国主要央行“回收”宽松力度，海外市场价值股是否更可能跑赢成长股？是否也有可能影响到国内市场风格？

李迅雷：我的主要逻辑在于“分化”，分化时代更多是结构性的机会。

虽然美国2021年指数涨得比较好，但个股下跌的情况也很多。尤其是医药生物等行业出现比较大幅度的回调和国内类似。中国股市跟美国也还是存在明显的相关性。2022年这种相关性还会再持续。

2021年的A股市场呈现两个特征：一个是指数波动的幅度比较窄，是历史上波动幅度比较小的一年，但同时均值回归和赛道切换还在继续的。比如说，“抱团”现象在春节之后就开始慢慢地消减。这是因为，之前两年里那些好赛道的股票，主要是靠估值提升来上涨，所以很难持续。2021年新的赛道，比如跟“双碳”经济相关的、跟IT领域科技进步相关的，我觉得主要还是体现在成长性上面。

不过，经济在分化，会导致“强者恒强”。2021年沪深300走势比较弱，是因为面临均值回归的压力。这些成份股公司的基本面还是有支撑的，这些行业的头部企业的市场份额还是在不断提升。

这样来看的话，2022年一些大市值股票、价值型股票的走势可能好于中小市值股票。或者通俗地说，2022年沪深300指数的走势要好于中证500指数。

（本文已刊发于12月25日《红周刊》，文中观点仅代表嘉宾个人，不代表《红周刊》立场，提及个股仅为举例分析，不做买卖建议。）

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