▲招商银行首席经济学家丁安华

近期美国通胀与美联储货币政策转向牵动各大新兴经济体的“神经”，俄乌冲突、中美关系给全球经济又蒙上一层不确定性的阴影。反观国内，人口红利减弱、传统增长动能下降导致经济潜在增速持续下行。

站在这样一个历史交汇点，面对错综复杂的内外部环境，中国经济将走向何方？

带着这一问题，证券时报记者专访了招商银行首席经济学家丁安华。近期，他出版了新书《见解：洞察中国经济的变局与未来》，书中深入浅出地解析了宏观经济和金融市场运行的逻辑。

“丁安华是少有的能够驾驭复杂经济议题的学者，他的不少报告被摆在了政策制定者的桌面上，其中几篇就收录在这本书中。”中国银行业协会首席经济学家、北京大学汇丰金融研究院执行院长巴曙松如是评价。

带着《见解》一书凝结的思想精华，丁安华在此次专访中对美国通胀与美联储货币政策变化、2022年中国经济增速进行了展望，并对中国房地产调控、地方财政困境及市场投资机会等问题作出了回答。

“据我们测算，若房地产投资仍能维持小幅正增长，全年GDP增速可达5.2%。”丁安华说，“考虑到在2022这一具有特殊历史意义的年份‘稳经济’的重要性，若当前房地产市场的销售和投资指标未出现实质性改善，调控政策有望进一步放松。”

宏观经济与货币政策展望

券商中国记者：2021年中国经济的主要支撑力在出口，消费与投资增长均较为乏力，这一情况在2022年是否会发生变化？

丁安华：2022年，中国出口高景气似乎难以持续，而投资和消费增长仍将较为乏力，面临“需求收缩”的压力。首先，随着海外供给缺口收窄和经济修复重心倾向服务业，外需料将回落，结构也将面临转变，对我国出口支撑趋弱。其次，房地产和制造业投资韧性或将减弱，虽然逆周期调节下基建投资有望在上半年明显提升，但投资增长整体仍将承压。最后，消费受到收入增长承压、零星疫情和“双减”政策的制约，大概率延续弱势复苏。

券商中国记者：您对今年中国经济增速如何预判？

丁安华：基准情形下，预计今年中国经济增速在5.2%左右。在“需求收缩”、“供给冲击”和“预期转弱”的三重压力之下，多重政策应对有望发力。其中，发力“适当靠前”的基建投资将成为经济增长的主要支撑。除此之外，“双碳”以及结构性货币政策有望对相关制造业投资形成一定拉动。

券商中国记者：中国经济最大的增长动能和最大的“灰犀牛”分别可能来自哪里？

丁安华：“灰犀牛”主要来自于美联储货币政策和我国的房地产市场。一方面，高通胀驱动下，美联储货币政策加速转向，对我国货币政策“稳增长”产生一定掣肘。另一方面，我国部分大型房企信用风险的缓释仍然有待观察。

券商中国记者：您如何看待美国当前的通胀情况？美联储货币政策变化对中国会产生什么影响？

丁安华：目前看来，新冠病毒对美国经济活动的影响正进一步弱化，随着宏观刺激政策逐渐退出，美国供需缺口有望收敛，通胀压力将相应缓和，但仍需警惕通胀预期脱锚的尾部风险。

首先，全球和美国内部的供应链紊乱有望逐步纾解。中美航运运费价格近期已出现回落，随着欧美消费旺季和中国春节前运输旺季过去，今年一季度供应链紧张的局面有望得到进一步缓解。其次，在高通胀压力下，各国“脱碳”约束将边际松动，化石能源供给有望上升。不过，近期俄乌局势对全球能源供给带来了新的不确定性。

由于美国就业修复动能强劲，通胀持续攀升，近期美联储货币政策加速转向，将于3月完成缩减购债并大概率同时开启加息，年内可能加息3-4次，之后择机开启缩表，史无前例地在同年完成货币政策正常化“三部曲”。

美联储货币政策加速收紧，将进一步压缩我国央行货币政策操作的空间和时间窗口。经济增长“三重压力”之下，我国货币政策希望“以我为主”，但仍将面临欧元之父蒙代尔所提出的“三元悖论”的约束。央行可能会把握一季度美联储尚未行动的窗口期，独立地采取降准降息的宽松操作，在此背景下人民币汇率和跨境资本流动相应将更具弹性、波动加大。

目前人民币汇率仍处于6.35的高位，但受美债收益率快速上行影响，中美利差近一个多月已回落了70bp至80bp附近，人民币面临一定的贬值压力。

房地产行业调控走向

券商中国记者：您如何看待房地产行业未来的信贷政策走向？2022年经济“稳增长”的要求与房地产行业的调控政策将如何平衡？

丁安华：房地产行业未来的信贷政策将继续在“房住不炒”的基调下“相机抉择”，适当放松调控政策力度，以实质性缓解当前房企所面临的流动性困局。近期发布的《2021年第四季度中国货币政策执行报告》中新增了“更好满足购房者合理住房需求”的表述。

未来政策将从激发居民住房需求潜力、缓解房企流动性压力两方面持续发力。目前在居民端，部分地区房贷利率和公积金贷款额度已出现松动；在房企端，预售资金监管、纳入集中度监管的贷款类别也已出现调整。

根据去年12月中央经济工作会议的定调，面对需求、供给和预期同时趋弱的“三重压力”，2022年经济工作的重心将进一步倾向“稳增长”。“稳增长”的操作目标是“保持经济运行在合理区间”，综合考量，我们认为今年经济增长目标可能设定为“5%以上”。

据我们测算，若房地产投资仍能维持小幅正增长，全年GDP增速可达5.2%。考虑到在2022这一具有特殊历史意义的年份“稳经济”的重要性，若当前房地产市场的销售和投资指标未出现实质性改善，调控政策有望进一步放松。

券商中国记者：在房地产行业调控的背景下，地方政府财政压力加大，您对2022年地方债风险及地方金融风险如何看？

丁安华：今年经济下行将导致税基收窄，土地出让收入放缓将拖累地方财政收入，导致财政收支紧平衡加剧，地方金融风险相应将有所上升。从地方政府债务偿还规模来看，2022年为2.76万亿，较去年增加0.59万亿，2023年将达到3.63万亿的峰值，整体偿债压力逐年加大。部分区域地方政府杠杆高企，且快速上升。

在此背景下，控制地方金融风险仍将是今年经济工作的重点之一。一方面，今年目标赤字率或将回归3%的常态化积极水平，政府新增债务限额或将稳定在3.5万亿左右。另一方面，今年仍将强调财政纪律，在“稳增长”的同时兼顾防范化解地方政府债务风险，要求“党政机关要坚持过紧日子”“坚决遏制新增地方政府隐性债务”。

重点关注三个方向的投资机会

券商中国记者：去年市场风格一直是板块轮动和结构性行情，您觉得今年的市场风格是否会发生变化？有哪些投资机会？

丁安华：短期看，风格可能会更倾向于低估值稳增长板块。稳增长板块包括基建地产链和与之相关的金融板块，这些都是偏低估值的板块。中长期看，高景气的成长风格将更加突出，消费其次。影响股市风格的核心因素是板块间的相对景气度。

回顾历史，绝大多数年份超额收益会产生在当年景气度高的板块。中国经济由高增速阶段转向高质量发展阶段，产业结构优化升级是高质量发展的主要途径和重要任务，中长期产业政策支持的方向依然在高端制造、战略科技、数字经济和消费升级方向。

关于投资机会，要根据国家战略和产业政策来把握大方向，同时寻找业绩和估值相匹配的行业。重点关注三个方向：

一是政策业绩双击的方向，新基建和数字经济领域的计算机、通信等成长板块；

二是低估值稳增长板块，基建地产链的建筑建材、家电家居、金融地产等行业；

三是高景气赛道，持续高景气的高端制造和战略科技行业，如电子、电力设备及新能源等行业。

除上述三个方向之外，食品饮料等基金重仓赛道，如果估值调整合理可长期关注；农林牧渔中受益于今年中后期猪周期好转的子行业也可阶段性关注；疫情如若好转，机场、餐饮旅游、休闲服务和商贸零售等可选消费行业也可能迎来估值修复机会。

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