市场情绪回暖

长期贴水股指期货罕见升水

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见习记者周倬睿

近期，长期贴水股指期货罕见持续升水。多位私募受访人士认为，随着市场底部特征逐步明确、国内外潜在不确定因素逐步明朗，资金的风险偏好逐步提升，市场对于股票未来看多的预期是致使大量股指期货品种出现升水的主要原因；未来股指期货的效率会进一步提高，贴水呈震荡收窄的趋势。

多位私募受访人士认为，指期货持续升水利好正在建仓的中性策略，升水使得策略对冲成本为负，还可赚取股指升水的钱，故而当下时点为中性产品开仓的较好时点。

政策暖风频吹

市场预期转向使股指期货罕见升水

大岩资本首席投资官黄铂认为股指期货罕见持续升水主要有以下两方面的原因，首先，随着市场底部特征逐步明确、国内外潜在不确定因素逐步明朗，资金的风险偏好逐步提升，致使通过股指期货对冲短期市场风险的需求降低；其次，自9月以来，存量量化AB款产品在逐步清退中，这部分杠杆类产品以市场中性策略为主，所以在平空头期货对冲的过程中会导致股指期货基差缩小甚至升水。

道昆基金认为，股指期货近期的持续升水主要反映了市场对于股票未来看多的预期。“这可能来自于近期政策面暖风频吹，也可能来自于A股的估值确实便宜。从道昆的大类资产配置模型来看，目前正在经历一个典型的拐点期，即股票市场由熊转牛。” 道昆基金相关人士称。

悬铃资产也认为，国内政策转向下的情绪乐观是使得股指期货罕见持续升水的主要原因。“疫情防控政策的优化、地产金融抒困政策能够对地产下行起到改善信心的作用，宽信用环境使市场对明年经济回升信心增加；海外方面，市场对美联储加息的预期是放缓，美债收益率自11月底高点回落，利好股市进一步回暖；此外，近期对冲资金减少也是原因之一。” 悬铃资产相关人士分析道。

明汯投资表示，股指期货的升贴水信号一定程度上反映了当前市场预期的变化，近期股指期货持续升水，反应出机构投资者对于后市的信心不断提升。

涵德投资也表示，近期疫情政策的变化对于市场有很大提振作用，股指期货升水说明市场情绪出现回暖；此外，全市场看，市场中性策略做空压力没有大幅增加，也是影响股指期货持续升水的因素之一。

启林投资分析道，预期变化是导致大量股指期货品种出现升水的主要原因。同时，在目前市场上相对比较低的对冲收益的环境下，大量资金选择退出导致对冲需求大幅下降也对股指期货罕见升水有一定的影响。

平方和投资认为，股指期货持续升水，一方面表明市场对股市的预期向好，股市做多力量在逐渐蓄积；另一方面，随着中证1000指数期货等衍生品的落地，市场套保需求得到缓解，基差贴水也会减少。

谈及未来趋势，黄铂表示：“从长期来看，期货基差的大小一定程度上体现量化管理人对于超额收益的预期，考虑到现在头部量化私募的相对500和1000的指数还能做出15-20%以上的超额收益，我们认为近期股指期货升水主要是由于流动性方面导致的短期现象，当上述两个因素逐步稳定之后，期货的基差会渐渐回到正常的水平。”

平方和投资认为，未来股指期货的效率会进一步提高，贴水呈震荡收窄的趋势；悬铃资产相关人士也直言，对未来市场趋势有相对乐观的预期。

对冲成本下降

股指升水长期利好中性策略

私募排排网数据显示，截止12月初，近一个月有业绩记录的2703只股票量化产品平均收益率为5.42%，其中2343只股票量化产品实现正收益，占比为86.68%。

分策略来看，有业绩记录的746只市场中性策略产品近一个月整体收益为1.82%，其中579只市场中性策略产品实现正收益，占比为77.61%；有业绩记录的936只指数增强产品近一个月整体收益为7.89%，其中903只指数增强产品实现正收益，占比为96.47%；另外，有业绩记录的1021只空气指增产品近一个月整体收益为5.79%，其中861只空气指增实现正收益，占比为84.33%。

金斧子投研中心表示，股指期货升水，对于使用该股指期货作为对冲工具的量化对冲策略无疑会增加对冲端的基差亏损。金斧子投研中心数据显示，今年9、10、11月对冲产品的平均收益分别为-1.69%、0.52%、0.10%；而上述数据观察池中管理人在管的中证500指数增强产品9、10、11月平均超额为-0.51%、0.34%、0.77%。“由此可以发现，基差收敛对于量化对冲产品的业绩影响在9月、11月影响较大。” 金斧子投研中心相关人士称。

谈及股指期货的升贴水变化的影响，好买基金研究中心研究员张锦升表示，市场中性产品对冲端的主要工具是股指期货，股指期货的基差收窄甚至转正会对已建仓的市场中性策略产生负向贡献。9月下半旬开始，季月的年化基差从-7%左右收窄至升水，在超额环境出现阶段性衰退的背景下，市场中性产品遭遇双重打击，市场中性产品的平均回撤幅度在1.5%-2%左右；但另一方面，升水使得策略对冲成本为负，利好未建仓的中性策略。

格上财富金樟投资研究员关晓敏分析道，中性策略产品的收益是由两个部分叠加组成，一个是超额收益，另一个是对冲成本，对于中性策略未建仓的产品来讲，股指升水意味着对冲成本不仅处于低位，还可以赚取股指升水的钱，从而增厚产品的收益；而对于已建仓的产品来说，股指升水，基差收敛，对冲成本为负，整体收益会有一定的损耗。“股指升水利好中性策略，对冲成本处于低位且可赚取股指升水的钱。对冲成本处于低位，目前是布局中性策略的好时机，未配置阿尔法策略可进行适当配置。” 关晓敏补充道。

朝阳永续基金研究院研究总监、向日葵投资FOF研究总监尹田园也认为，股指期货升水有利于中性策略产品建仓。“随着上个月随着基础市场回暖，中性策略获得了1.51%的正收益，今年以来月度平均表现仅次于5、6月的1.85%和1.80%。” 尹田园告诉记者。

启林投资认为，股指期货的升水，会大幅降低对冲成本，对中性对冲产品是比较大的利好。“股指期货升水可能会影响到雪球类产品的定价，降低雪球类产品的利率，雪球的发行量下降，雪球结构存量规模逐渐减少。当升水达到一定程度时，期现套利策略也会逐步开始工作，激活相应的ETF流动性。目前政策对银险房的影响还比较大，但是鉴于目前的指数成分股中银险房的权重相较于过去已经大大降低，预料难以出现类似14年年底的大幅升水情况。” 启林投资称。

道昆基金表示：“股指期货升水对于中性量化策略肯定是个利好，因为对冲成本大幅下降。但是对于已经运作的中性策略，则会产生短期的净值下跌，投资者面对近期中性策略的回撤需要区分是不是来自于策略的alpha回撤还是基差的变动导致。如果仅仅是基差的变动，那净值的回撤只是暂时的。”

悬铃资产认为，中性产品通过股指期货空头对冲，股指期货升水会使得对冲成本下降，长期来看是利好中性产品的。“公司不同产品线根据产品特性，均有不同程度的对冲，所以从整体上看，期货升水对公司产品表现会起到有利作用。” 悬铃资产补充道。

大岩资本首席投资官黄铂认为，股指期货升水的过程中，对于现存的量化中性产品会造成一定的影响。特别是由于量化AB款产品清仓所导致的期货升水，在这个过程中量化中性策略会同时出现多头端跑输指数，空头段期货显著跑赢指数，从而加剧账户短期的亏损，这也是绝大多数的量化中性产品从9月份开始经历了时长2个多月的净值回撤的原因。

“但是从另一个角度来讲，由于流动性原因的期货升水只是短期现象，所以现在反而是配置中性产品性价比最高的时期之一，因为基差的水平远远低于多头端超额收益的预期。” 黄铂补充道。

明汯投资也表示，市场中性产品的收益主要由超额收益和贴水成本的变化两部分构成，股指期货升水降低对冲成本利好量化对冲策略。“对明汯来说，多策略对冲和市场中性两条产品线都会有所受益。” 明汯投资称。

“股指期货升水，直接的影响是对冲成本降低，中性策略的预期收益会增加，相应的配置需求也会增加。平方和投资在中性产品管理方面有多年的经验积累，努力在严控风险的同时做出更好的投资收益。” 平方和投资也表示。

涵德投资也认为，股指期货升水，对冲成本下降，利好市场中性策略。但从长期来看，基差更多还是处于贴水的状态，短期基差升水说明近期市场在向好发展，成交量在回升，涵德投资会继续保持正常交易，根据市场变化灵活应对。

多个衍生品工具陆续上市

量化私募再添新的风险管理工具

中国基金报记者吴君

近期，上证50股指期权、深证100ETF期权等多个新的衍生品工具的推出，对量化策略的发展构成利好，量化私募圈为之振奋。私募表示，新品种给私募量化策略提供更多风险管理工具，有助于对冲、套利、投机等策略发展。据了解，有些私募已经积极利用中证1000股指期货等工具。私募认为不同风格的宽基指数衍生品的推出，能够帮助量化管理人更好地对冲特定风险，获取纯净的低波动的Alpha。

上证50股指期权将上市

量化私募再添风险管理工具

近期证监会同意中金所开展上证50股指期权交易，相关合约正式挂牌交易时间为2022年12月19日。

悬铃资产表示，上证50指数的成分股是上海市场规模较大、流动性较好的50只股票，能反映具有较高市场影响力的龙头企业情况。因此，以上证50为标的的期权有着成交活跃、规模大的特点。“早在2015年初，上交所推出了中国市场第一款期权，也就是上证50ETF期权，至今已有接近8年时间。这几年期权品种逐渐增加，期权市场参与程度逐步提高。上证50股指期权的推出会进一步提高期权市场活跃程度，增加市场资金容量，对证券市场的稳定有积极作用。”

平方和投资也称，上证50股指期权是针对上证50指数的衍生品工具，虽然该指数覆盖的股票数较少，但是市场市值占比较大，所以上证50股指期权意义重大，为市场提供了更有效的风险管理工具。

从行业特征来看，明汯投资指出，上证50指数中，金融、消费行业占比超过50%，是A股中价值蓝筹股的典型代表。上证50股指期权的推出，对于稳定现货市场、提高定价效率、降低交易成本方面具有重要作用。“新品种股指期权将上市，为现有股指期货或股指期权投资者提供更便捷的组合和替代交易工具，利好规模较大、持仓时间较长、更精准交易的投资者。”

启林投资认为，上证50相较其它宽基指数而言，更像一个窄基指数，金融消费占比50%，行业相对更为集中。值得一提的是，股指期权相较于ETF期权，在交割方式上更为便捷，对基金做局部的风险管理更为友好，不存在ETF期权行权后不能立刻平仓的风险。

多个新品种推出

有利于量化策略发展

除了上证50股指期权，今年还有深圳100ETF期权、中证1000股指期货和期权等推出，市场认为，这些新的风险管理工具对量化策略有积极影响。

“新工具的推出为量化策略提供了更多的风险管理工具，增加了量化策略投资研究的范围，为对冲、套利、期权等策略提供了更多的研究和应用角度。”涵德投资说。

排排网旗下融智投资FOF基金经理胡泊表示，新的股指期货和期权的推出，金融工具的多元化更有助于量化策略的业绩得以实现，同时让量化手段更加丰富，从而使得业绩的波动性有所降低，导致策略的性价比可能会有所提升。“目前中证1000的指增和相关产品已经得到了显著的增长。”

朝阳永续基金研究院研究总监尹田园称，新工具的上市增加了场内衍生品可投范围，丰富了期权投资策略，扩大了量化策略容量。部分私募已经开始运用新标的，且反馈收益稳定，策略丰富后对市场变化的适应性更强了。

市场认为其有利于私募丰富策略，格上财富金樟投资研究员关晓敏表示，对于阿尔法策略来说，丰富了对冲端工具，同时管理人可以拓展新的产品线。对股指套利策略来说，增加了可交易标的，丰富标的池。

好买基金研究中心研究员张锦升坦言，股指品种的陆续推出可以丰富对冲的手段，上证50、中证1000期货和期权的推出弥补了原先在特大票以及中小票选股域内对冲工具的缺失。同时股指期货和期权的推出也有利于提升相应一篮子股票的波动率和流动性，利好量化策略获取Alpha。

私募积极运用新工具

提升对冲、套利等策略

记者了解到，有些私募将新的衍生品工具用于对冲策略，大岩资本首席投资官黄铂表示，基本上任何衍生工具的推出，对于市场中性策略都会是某种程度上的利好。更丰富的风险对冲工具，意味在多头端风险管理的过程中对超额收益的损耗更小。更完善的风险管理工具，也意味着在构造股票多头时，有更广的获得Alpha的选股范围，更大的策略容量。“我们会仔细研究和回测基于新的衍生工具的各种不同策略和产品类型，争取用更科学的方式给投资者提供高夏普的投资工具。”

悬铃资产称，随着期权品种不断增加，量化产品可以根据自身策略特性，更加灵活、精准地选择对冲工具，起到减少跟踪误差、进一步降低风险的作用。“公司产品现在已经有部分仓位采用中证1000股指期货对冲，我们也在持续跟踪观察使用中证1000期货与中证500期货对冲的差异。此外，随着标的种类的增加，跨品种间套利、期货-期权套利等策略有更多可能性，值得深入研究和参与。”

也有用于套利、投机等策略的，平方和投资表示，一方面会积极采纳新的衍生品工具作为套保类工具，另一方面也会探索做各种套利类、投机类交易，为衍生品提供流动性。

启林投资认为，量化策略往往采取多空的方式进行投资，跨越指数风格的对冲方式会带来较大的风格波动和净值波动，投资人体验不佳。而不同风格的宽基指数衍生品的推出，能够帮助量化管理人更好地对冲特定风险，获取纯净的低波动的Alpha。“量化策略旨在捕捉到相关资产长期关于公司内在价值和短期关于市场情绪的错误定价，为投资人带来收益的同时也能帮助提高市场有效性。我们认为衍生品市场越发达，市场整体定价效率会越高，同时市场上的Alpha也会越来越稀缺。”公司称，长期使用线性衍生品，如股指期货来做对冲交易，也在布局非线性衍生品的套利/套保策略。

量化策略近期表现较为分化

股票多头策略反弹明显

中国基金报记者任子青

随着近期市场反弹，量化股票多头策略的业绩显著回升，更有不少量化机构抓住市场机会，将全年业绩扭亏为盈。在产品布局方面，多家量化私募表示，正在积极备战明年市场，不断完善公司产品线，新产品的发行计划正在有序推进。

CTA策略近期较为平淡

股票多头策略反弹明显

对于近期量化策略的业绩表现，格上财富金樟投资研究员关晓敏表示，整体来说，近期量化策略表现比较分化，量化股票多头策略表现突出，CTA策略较为平淡。近期量化股票多头表现较领先，10月中旬左右，中小盘风格强势，而量化股票策略多为偏小票，量化股票多头策略反弹明显。

好买基金研究中心研究员张锦升表示，9月、10月由于市场缩量和宏观事件的影响，市场资金面波动较大，量化策略的超额整体是小幅回撤的状态。11月下旬疫情逐步放开后，市场交投情绪回暖，超额在近半月有一定反弹。分策略来看，近期量价策略的表现强于基本面策略，中高频量价相对更突出。

不少量化机构抓住市场机会，将全年业绩扭亏为盈。道昆基金介绍称，近期公司的三大策略都实现了年内正收益，这体现了公司量化基本面因子结合量价因子的选股策略的有效性，也依赖于公司独有的量化资产择时模型。

明汯投资表示，截至12月初，明汯的高风险产品线全市场选股股票精选系列、中风险产品线精选CTA系列、低风险产品线多策略对冲系列今年以来均为正收益。一般来说，股票多头产品长期收益的核心在于超额，而超额收益则与管理人自身的综合投资能力息息相关。影响超额收益因素较多，其中内在因素才是核心所在，也是管理人需要不断努力的方向，力求不断提升超额收益的确定性。精选CTA和多策略对冲产品底层均为复合策略，可实现“东方不亮西方亮”，力求给投资者提供更好的风险收益比。

平方和投资也表示，公司旗下的中性产品全部取得较为可观的正收益，在熊市环境下仍然为投资者带来了资产增值。由于对冲工具的保护作用和量化团队优秀的超额能力，量化中性产品真正能够做到穿越牛熊，取得较为稳健的正收益。

涵德投资称，公司近期的整体业绩表现平稳。CTA策略方面，11月南华商品指数上涨约6%，大宗商品迎来修复性反弹，多个板块出现较好的上行趋势，有利于CTA策略的表现。股票策略方面，市场成交量回暖，波动率也随之上升，超额环境较前期有所改善。基差大幅收敛，对冲成本下降，有利于市场中性产品的业绩表现。

大岩资本首席投资官黄铂告诉记者，公司今年以来主打低波动、高夏普的稳健性策略，年内业绩在同类产品的优势比较明显。业绩稳定的原因主要来自于丰富多元的因子储备以及极其严苛的风险管理。整体而言，90%以上的收益来自于选股收益，风格和行业的收益占比不足10%。

回顾近期市场，启林投资直言，9月以来市场进入量化相对难做的状态，公司整体超额收益有所回撤。分策略来看，基本面策略相对回撤更大，量价表现相对较好。原因在于三季报发出之后，业绩较好的成长类公司反而大幅跑输市场，相关的基本面因子预测性较差。

悬铃资产表示，今年受大环境影响，市场整体不算乐观，公司整体业绩虽然相较之前几年有所下降，但依然有不错的表现。分策略来看，公司核心的可转债套利策略依然稳定贡献收益，这是套利策略的特性决定的，也符合公司预期。

量化私募积极备战明年市场

不断完善产品线

临近年末，不少量化机构积极备战明年市场，不断完善产品线。据记者了解，头部量化私募明汯投资目前正与多家合作伙伴积极推进2023年度计划，根据客户的风险偏好和配置需求做好沟通和服务。启林投资主要布局目前规模较小的中证1000指数增强和混合多策略产品线。此外，平方和投资基于对未来市场行情的乐观判断，重点布局量化多头产品，最近与主流渠道合作的产品多为量化多头和指增类产品。

悬铃资产表示，公司目前正在布局CTA和选股类的策略。CTA与现有产品相关性低，与现有策略结合，可以进一步降低风险。CTA策略是保证金交易，可以提高产品的资金利用效率，提升客户体验。选股类策略可以与现有策略进行叠加，起到增强效果，增加公司策略储备。

“我们目前低波动、高夏普的策略类型得到机构认可，业绩方面也展示出足够的竞争力及独特性。公司在今年下半年陆续成立了以更高收益为目标的指增和量化选股策略，在明年下半年会逐步推荐给合适的投资者。”黄铂说道。

涵德投资透露，2023年是公司战略转型的关键时期，混合策略是基金发行的重要方向。混合策略相较于单一的CTA策略，容量更大、波动性更低、收益更稳健。今年公司整体管理规模稳定，明年新产品发行将继续以混合策略为主。

不过，道昆基金表示，不会刻意在某个阶段上新产品，而是会根据投资者的偏好适当性地鼓励他们长期持有。

量化策略逐渐受市场认可

指增产品吸引力有所提升

随着量化行业的深入发展，量化策略逐步走进大家的视野，投资者对量化策略的接受度也越来越高。关晓敏表示，今年以来，在整体市场表现疲软的背景下，量化策略凭借着相对稳健的表现，慢慢被更多的投资人所认识、了解。

“当前市场整体的信心不足，相对而言量化策略更受追捧。”私募排排网基金经理胡泊称，这是由于量化策略本身的可预期性较好，而且有严格的对标，所以策略发生漂移的可能性较主观多头要低。

此外，随着近期市场反弹，投资者对指增产品的关注度也有所提升。张锦升表示，当前无论从贝塔还是阿尔法的角度来看，都是比较好的配置时机，投资者对指增产品的关注度越来越高。指增做为市场底部区域确定性较高的投资方式，对投资者的吸引力正在提升。

金斧子投研中心也表示，随着11月份沪深300指数的强势反弹，市场对于300指数增强产品的关注度有所升高。建议投资者在配置量化产品时，应选择策略研发与迭代能力出众，且阿尔法风格符合自身风险偏好的管理人。

明汯投资认为，经历了近一年的调整，目前市场整体估值偏低，同时主流量化私募在今年的下跌行情中展现出优异的阿尔法能力，对明年的阿尔法发挥外部环境比较看好。对于机构客户，我们比较推荐沪深300指增和中性产品线，具备非常好的配置价值；对于个人客户，根据自身风险偏好，可选择高风险产品线全市场选股系列及低风险产品线多策略对冲系列。

朝阳永续基金研究院研究总监尹田园建议投资者，在挑选量化产品时，除了关注收益率外，还要重点关注收益的波动率和区间回撤情况，了解管理人的风险控制理念与措施。

编辑：舰长

标签： 股指期货 好买基金研究中心